AUGMENTATIONS DE CAPITAL : NE VOUS LAISSEZ PAS AVEUGLER PAR LA DÉCOTE !
Le niveau de la décote n’a qu’une finalité technique. Quelle que soit la décote retenue, anciens actionnaires et nouveaux actionnaires paient bel et bien le même prix. Explications...
Lors de l’annonce des modalités d'une augmentation de capital (comme chez Vallourec aujourd'hui ou chez Air Liquide bientôt), l'attention se focalise le plus souvent sur la décote. 20%, 25%, elle peut même dans certains cas être encore plus spectaculaire allant jusqu’à 30% voire 35%.
Le petit actionnaire peut être tenté d’y voir une injustice. « Pourquoi un nouvel actionnaire aurait-il le droit d’acheter une action à un prix plus bas que le cours ? ». A l’inverse, un actionnaire extérieur peut penser qu’il y a là une bonne affaire à réaliser en entrant à des conditions privilégiées.
Aucune incidence économique
Pourtant, et au risque de surprendre, il est important de rappeler que la décote affichée dans les augmentations de capital avec maintien du droit préférentiel de souscription (DPS) n’a aucune conséquence économique directe pour l’actionnaire. Le DPS joue en effet un rôle d’amortisseur.
Prenons l’exemple d’une société dont l’action vaut 20 euros et qui souhaite émettre des actions au prix de 15 euros avec une action nouvelle pour 1 action détenue. La décote sur le cours ex droit est ici de 14,3%.
De fait, au lancement de l’opération, l’actionnaire déjà présent au capital va se retrouver avec une action (au prix ajusté à 17,50 euros dans l’exemple) et un droit de souscription détaché (de 2,50 euros), qu’il pourra vendre ou utiliser pour souscrire.
Quant à l’actionnaire souhaitant entrer au capital, il paiera l’action 15 euros, mais il devra pour cela acheter un DPS (à 2,50 euros). Son prix de revient sera donc égal à celui de l’actionnaire existant (17,50 euros).
Un bilan neutre que l’on participe ou non à l’opération
La neutralité économique est de surcroît respectée que l’actionnaire en place décide ou non de suivre l’augmentation de capital. Que se passe-t-il s’il souscrit ? Il possède au départ une action à 20 euros. Grâce au DPS détaché, il va pourvoir souscrire une nouvelle action en investissant 15 euros. Il aura in fine 2 actions valant 17,50 euros chacune (soit 35 euros au total) payées grâce à une action à 20 euros et une rallonge en cash de 15 euros.
S’il ne suit pas l’opération, il n’aura plus qu’une action valant 17,50 euros, contre 20 euros auparavant. Mais il aura pu dans l’intervalle vendre un DPS au prix de 2,50 euros.
Notons que l’on aboutit au même équilibre en prenant un prix d’émission plus bas (10 euros) et donc une décote plus large (33%). L’action ex-droit vaut alors 15 euros et le droit 5 euros. Ce qui signifie qu’un nouvel actionnaire doit payer 10 euros (prix de souscription) plus 5 euros de droit pour entrer au capital, soit le prix de l’action une fois le droit détaché.
Un super dividende
On peut dès lors dire que l’attribution du DPS s’apparente pour l’actionnaire existant à la distribution d’un dividende exceptionnel. L’action vaut moins cher après l’augmentation de capital (17,50 euros dans notre exemple au lieu de 20 euros), mais la valeur du DPS vient compenser cette perte.
A quoi sert la décote ?
Si la décote n’a pas d’incidence économique pour l’actionnaire, quel est alors son utilité ? Pourquoi la fixer à 20%, 25% ou 30% ? En réalité la décote retenue n’a qu’une finalité technique. Elle doit couvrir la volatilité de l’action afin de s’assurer que le cours ne passe pas sous le prix d’émission (auquel cas plus personne n’aurait intérêt à souscrire à l’augmentation de capital). Elle est par conséquent déterminée en fonction du parcours passé de l’action et de l’amplitude de ses variations de cours... afin d’offrir une marge de sécurité.
Un effet sur la dilution
A priori, les banquiers d’affaires auraient donc tout intérêt à fixer des décotes très larges. Rappelons toutefois qu’outre son impact psychologique, une décote trop large a aussi des inconvénients. Pour un montant d’augmentation de capital donné, un prix d’émission élevé (avec une décote réduite) permet d’émettre moins d’actions. Lever 60 millions d’euros à 15 euros l’action nécessite d’émettre 4 millions d’actions. Au prix de 10 euros, il faut créer 6 millions d’actions nouvelles.
Si elle n’a pas de conséquences économiques, la décote a donc en revanche un impact sur la dilution au capital des actionnaires en place, en particulier s’ils ne comptent pas participer à l’augmentation de capital. D’où la nécessité pour les banquiers d’affaires de la piloter très finement.
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